“风险投资从风险认知开始。我们认为风险的本质是一种特殊资产，它既是一种负资产，也酝酿着很多的机会。”澳银资本创始合伙人、董事长熊钢在融中2023中国产业投资峰会上表示。早期投资风险可分为内生风险和系统风险，所有的风险基本上来自内生风险。在投资实施过程中，我们愿意承担可以干预的内生风险，尽量回避无法有效干预的系统风险。

谈及澳银作为GP的投资管理风格，熊钢总结为“用技术逻辑投项目，用金融逻辑管基金”：

(资料图)

“用技术逻辑投项目”即用逻辑去选择，用概率去修正，以提高投资胜利的概率。

“用金融逻辑管基金”简单理解就是，将DPI、IRR、MOIC看作是管理基金的标准线，在投资组合中，谁能对我们的基金创造增益，我们就持有，如果是对基金表现有损耗，那我们就选择退出。

以下为澳银资本创始合伙人，董事长熊钢在融中2023中国产业投资峰会上，以《他山之石，可以攻玉》为题的主旨演讲，融中财经（ID：thecapital）编辑整理：

2003年澳银美元母基金在新西兰成立，截至今年正好是第二十个年头了。2008年我们进入中国做GP、开展人民币基金管理业务，2009年就成功启动了第一只人民币基金的募集和管理。

01从美元母基金到人民币子基金做到“他山之石，可以攻玉”

澳银对基金的管理策略，来源于对风险的认知，更来源于对美元母基金的学习与积累。澳银美元母基金最初是由四家具有风险投资传统的家族信托基金共同组成，基金本金4800万美金，从2003年6月开始，通过不断持续的滚动投资，使得澳银美元母基金的整体表现非常亮丽，截止至今年3月，澳银美元母基金一共投了17只基金，投资额达到了3个亿美元，基金的倍数现在是17.02，产生正向现金流的时间不到70个月。

澳银美元母基金重点投资几个方向——创新信息技术、创新医学与工程、创新能源与装备、创新农业，这是因为澳大利亚就是专门做农牧业方面，创新农业为主。

02澳银母基金的管理策略

澳银母基金投资的策略可以用两个标签，一个是长青，一个叫复利。

长青与复利，长青代表着我们的基金作为LP是不会停止出资的，通过不断地出资，实现基金的活性，而复利则意味着持续的滚动出资，将母基金的本金分为5期，以平均13.4个月的频率相对集中地投资于 5 只子基金，而后续新增的12只子基金则是在投入基金本金的基础上，再加上40%的回收收益用于再投资，剩余的60%用于现金分配，实现的资金滚动，这是典型的家族信托出资人，也是目前来讲澳银母基金典型的做法。

在子基金的选择上面，我们更倾向于选择“均衡而富有张力”的子基金。

首先，一定要有稳定投资风格和风险逻辑。对于讲不清楚自己投资风格和风险对冲逻辑的GP，很难获得LP的支持。我们认为投资风格大致分为两个方向：一个是注重在投资阶段为主，以投资早、中、后期阶段做配置的，称为金融派；还有集中在投资领域，聚焦在细分产业的产业派。

两个方向的特点也非常明显，金融派是现金流偏好，DPI一定要明确，整个基金是以金融的逻辑来进行管理。产业逻辑不太相同的地方是追求绝对回报，一个项目一定要有很高额的回报，覆盖掉一些较低回报项目，对于基金整体的时间，整体表现不是首要考虑的。

其次，关于投资和决策团队合作的有效融合，特别是对早期投资的要求也是非常高，要做到有效融合，更需要做到对风险感知非常敏感、并能结合有效有张力的风险干预力。构筑的投资一定要有张力、不能偏，一定要在投资领域有对冲，不能受单一产业周期影响，构建均衡且有张力的投资矩阵。

03澳银人民币基金管理策略

参照澳银美元母基金GP做法，澳银对于人民币子基金的管理也将其分为了几个阶段，假设子基金设立周期为十年期，将其分为5个关键节点，

第1-3年称之为投资期，这个投资期实际上就已经考量DPI了，在这个阶段DPI已经开始有一个很明确的目标，因为投完就有的项目可能不达预期，甚至很糟糕，在投资期这个阶段就已经要开始实施退出。第3-5年是风险整固期，就是基金的整体风险需要稳固下来。在此期间项目现金流风险干预和成长性风险收益锁定是两个不同的概念，出现现金流风险的项目要进行干预，对于已经有收益但是成长性受压制的项目，要开始主动退出。基础收益期是第5-7年，在这个阶段是项目成长性风险收益锁定，有些企业在投了四五年之后他的成长性会比较清晰，如果遇到成长性、上升空间不大的时候，我们就会准备干预或者退出了。第7-9年就基本上已经达到了超额收益阶段，尤其是在首轮投入进去的项目，很有可能走到了IPO阶段，项目获得几十倍甚至上百倍回报。第10年基本上就是清算。我们的基金管理基本上都是按照这个时间表在稳步前行，这就是我们澳银人民币基金的管理策略。04STEM- VC：无尽的前沿

我们把澳银定义为STEM-VC ，我们既不叫天使，也不叫早期，什么意思呢？STEM在英语里有着非常明确的定义 S-Scinece（科学）、T-Technology（技术）、E-Engineering（工程）、M-Mathematics（数学），也可以称之为极早期VC，这也是我们澳银主要关注的投资阶段。

风险是我们经常会遇到的，在我们看来风险是一种负资产，但实际上它也酝酿着很多的机会，所以他也是一种特殊的资产。所有的风险基本上都来自于内生风险－技术能力、商业能力和组织能力，它既是价值之根，也是风险的产生之源。简单来说就是，做得好就是创造价值，做得不好就成为风险。

从风险策略来说，我们根据风险是否可进行干预将其分为两大类，第一类是可干预的风险，即企业内生风险。只有我们刚才所说到的企业的组织能力、商业能力和企业本身的风险，这类风险的特点是可以进行干预，就好比企业没钱可以想办法找钱、没人可以找人，这都是可以解决的内生风险。早期创新的时候基本上没有外部风险，只有技术本身的风险，团队组织的风险以及团队商业能力的风险。所以在这个阶段风险的实质就是人的风险、团队风险。风险的表征有两个方面，一个是现金流，一个就是成长性。这就是在内生风险中风险的“形态”。

但是当企业进入商业周期，新的风险又随之而来了，在这个阶段的风险我们称之为外部系统风险（不可干预风险），系统风险实际上也是分三个层面：

第一个层就是竞品风险，一旦进入市场，竞争性的产品马上就会出现，企业刚刚拿到CFDA证，一年以后马上又有七八家同类型企业也拿到CFDA证，在同一个医院开始投标竞争，这就是竞品风险，这就不是我们能控制了，这就是外部风险的第一层风险。

第二层替代风险，即企业打败了所有对手，却输给时代。像柯达就是没有闯过替代风险，把所有对手打败了，但是被新的产品、新的技术所替代。

如果企业在进入商业周期后还能够拥有很强的技术研发、迭代和进化能力，闯过了竞品风险和被替代的风险，那么就进入到最高一层面的风险——社会风险。比如在医疗行业里的集采，这是我们无法干预的风险，属于生态风险，也是风险系数最高的系统风险。

05澳银投资风格

总结一下，澳银作为GP的投资风格。第一个就是“用技术的逻辑投项目”，因为我们是早期的STEM-VC，我们需要有“前瞻性”，即寻找通向广阔蓝海（市场）关键航道（产品）的扼守者（企业）；“用逻辑去选择”，是投出独角兽，而不是投独角兽；“概率的基本公理”，选择成功概率高一点的团队，以提高投资胜利的概率。

第二个“用金融的逻辑管基金”简单理解就是，将DPI、IRR、MOIC看作是管理基金的标准线，在投资组合中，谁能对我们的基金创造增益，我们就长期持有，如果是对基金表现有损耗，那就是我们的退出首选。

最后想跟大家分享一下巴菲特原则——做坚定的复利投资者。什么是复利投资？其实就是我们今天所讲到的滚动投资，用一笔钱循环使用以放大概率倍数，这是最简单也是最根本的提高收益概率的方式。把一分钱投出两分钱的本金，投一分钱出去、挣一分钱回来，变成两分钱投资，本金不断滚动，能够带来意想不到的收入。

巴菲特1965年所购买的一个公司股价为11.375美元/股，到今年5月，已经达到了50多万美/股，59年44000倍的回报，在此期间公司未进行过一次分红或拆股，市值却从当年的1100万美元涨到了现在的7000亿美元，这是典型的复利投资行为。刚刚与大家分享的澳银美元母基金中看到我们的母基金目前回报是17倍，复利效应已经有了，虽然还没有那么明显，但这也是我们坚持在复利投资的道路上用时间与经验所换来的一点小小成就。

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