题图｜视觉中国

调控的红线从四面八方包围着房地产这头巨大的“灰犀牛”。

市场端，限购、限贷、限价来稳房价；资金端，三道红线、两道红线给房企降杠杆；土地端，土地出让两集中从源头控制供给稳地价。

这意味着，房企必须尽早告别过去高周转、高负债和高杠杆的“三高”模式，进入“难而正确”的调整期。

难是显而易见的，仅以2021年第三季度的数据来看，全国二手房市场GTV同比下降41.6%（贝壳研究院），全国新房商品房市场GTV同比下降14.1%（国家统计局）。

方向也很清晰明了：房地产业要“向美而生”，进入美好居住的大时代，比如近期推出的房地产税改革试点也是为了建立长效调控机制。

但起点和目标之间的道路必然充满艰难险阻，企业当前要做的不仅要活下来，而且还要寻求新出路——节流、开源双管齐下，这就意味着能淌过去的只有少部分。

可以预测，2021年收尾之时定有一批企业从此开始退场，将以主动分崩、被动被卖等各种方式上演。明天当然会到来，问题是谁能先熬过今天晚上，明天谁还留在场上。

因此，在这样的关键分岔点，对房地产行业新旧模式演变及头部企业如何“破茧重生”的观察和研究，就成为一件非常有价值的事情。

房地产开始良币驱逐劣币

在‘房住不炒’，稳地价、稳房价、稳预期和共同富裕的政策指引下，房地产正驶进健康发展的轨道。

过去，整个房地产业链野蛮生长。地方财政收入近一半来自土地出让金；房企比的是谁能借到更多钱圈更多地；买房者则需要砸锅卖铁凑首付，千方百计借杠杆在核心区域卡位……大家都怕被抛下财富的车轮。

但车轮已承载不住这巨大的风险。从全行业负债来看，开发商资产负债率接近80%，总负债高达10.6万亿；早在2018年，全国购房者中90后、80后平均月供收入比分别为43.5%、40.8%，2020年底，我国居民杠杆率达62%；随着土地净收益近年来不断下降，以土地为抵押品的金融化，也让地方政府的债务急速扩张。

但眼下，在政策调控下，这些风险因子被牢牢管控起来。

房地产狂飙时代完结，但仍支撑着中国的国家信用和国民财富，在未来的经济发展中也有重要作用。

国家统计局公布的数据很直观，2020年房地产及其产业链占我国GDP的17%，其中直接贡献占比7.3%；而美、德、英等国家房地产直接贡献占GDP比重均超10%，所以仍有增长空间。

2020年我国商品房销售金额突破17万亿元的高点；今年1-9月，全国房地产开发投资98008亿元，同比增长10.5%，其中住宅开发投资增长更高达14.9%。

这说明房地产的“蛋糕”即使变大的速度显著放慢，但从绝对规模上仍相当可观；可能也是当前维持中国经济增速的一种策略。

从而可推测出，未来房价整体将长期横盘，小幅震荡；局部分化，一线及核心区域稳定；居住服务业将成为新的增长点。

不过，当前整个房地产业链正面临优胜劣汰的严峻考验。“剩者为王”的必须学会变通、自救与重生。

以房产中介业来看，近年来携百亿巨资、顶级流量跨界进入房地产的互联网巨头不止一两家；但要么“铩羽而归”，要么做得不温不火进退维谷。

这能看出房地产存量市场仍大有可为，互联网巨头也会被吸引；但它们能否跑出来还存疑，问题就在于专业能力无法直接嫁接。

房产中介行业如何涅槃重生，行业龙头公司贝壳刚发布的三季报，让我们可以得窥其破局思路。

贝壳“寒冬”中的破局术

房地产行业进行大调整，告别了过去的高歌猛进，全房地产链均遭受一定的冲击。而贝壳作为行业龙头，受到的影响更是首当其冲。

2021年三季度，贝壳存量房交易GTV为3782亿元，同比下降34.3%，其中二手房交易GTV同比下降36.8%；新房交易GTV为 4101亿元，同比下降2.5%；营业收入为181亿元，同比下降11.9%。

但相比大盘，贝壳的二手房和新房的交易GTV的跌幅明显更低。这意味着，在市场的下行周期，贝壳具备一定的韧性。

在盈利能力方面，虽然贝壳2021年三季度经调整后净亏损8.88亿元，有所承压，但在截至前三季度，贝壳调整后净利润为22.5亿元。

另外，得益于上下游中较强的议价能力，贝壳连续5个季度获得正经营活动现金流，实现了生存与发展的平衡。截至2021年三季度末，贝壳的账面资金（包括现金及现金等价物、限制性现金和短期投资）累计约527亿元。

当然，贝壳之所以表现出相对市场的抗性，不仅靠其充裕的现金流支撑，还要归功于其在报告期中落地了一系列措施。以下就来拆解贝壳这些举措背后的含义，这或许对整个行业来说都具有借鉴意义。

（1）加大投入，粘住行业优质产能

从费用支出比例来看，2021年三季度，贝壳“行政及一般开支”占总经营费用的47.29%，这主要源于其为吸引和留住人才，采取了大规模的股权激励。同时，贝壳也非常重视研发方面的投入。

2021年三季度，贝壳研发支出10.43亿元，同比增长24.35%，主要是报告期内增加了经验丰富的研发人员。

虽然大投入的背后是以牺牲短期利润为代价，但这有利于贝壳粘住中国经纪行业最优质的产能：门店和经纪人。截至2021年9月30日，贝壳门店数量53946家，同比增长20.2%；经纪人数量为515486人，同比增长7.9%。

贝壳的留人体现在“以战养兵”，贝壳目前已经完成超过3.1万家门店的经纪人分岗，覆盖人数超30万。

基于贝壳的服务者协作模式，贝壳强化分工合作的策略效果明显，显著提升了运营效率，一二手经纪人合作比例由上季度14.4%提升至29.6%。据贝壳披露，分工推动了作业效率和经纪人竞争力的提升，并在下行周期助力团队稳定。

越是在周期底部，越是需要夯实根基，厚积才能薄发的道理都懂，但受限于战略眼光、胆识和家底，不是每家企业都能这么做且成功的。

（2）加快用数字化工具改善作业能力

之前线上看房被炒得火热，但理想很丰满现实很骨干，实际上卡在了服务环节。房屋的非标、高额等特性让线上看房买房更加需要专业的中介服务。所以互联网巨头从线上到线下困难重重，但若线下服务商补齐线上短板，则完全可以开辟新的增长空间。

2021年三季度，贝壳也在加快线上化助力服务者的脚步。

贝壳推出的“小贝二手训练场”系统，模拟经纪人与消费者在VR和线下带看的交互场景，通过VR结合AI识别经纪人带看过程中的最佳实践，以及经纪人服务能力模型中的关键优势和短板，标准化、体系化、智能化地提升经纪人能力。

截至三季度末，共有超过12万经纪人参与了小贝二手训练场培训，有效训练场次超过124万场。

（3）优化新房交易生态

回看优秀企业的成长史，价值观是非常重要但又常被忽视的因素。

以房地产业链来说，当前渠道比开发商更有话语权；但眼下正值整个产业的重塑，是守好自己的一亩三分地，还是站在行业角度通盘考虑，甚至不惜让渡自身部分权利，非常考验企业的价值观。

今年年初，为解决新房渠道乱象，贝壳向全国开发商正式推出了《贝壳阳光作业服务承诺》，制订了五条禁止性条款，也被称为“五不”承诺——不截客、不洗客、廉洁作业、阳光交易、透明宣传。

这些承诺全部被贝壳主动写入了与开发商的合作协议中。截至9月底，对开发商的“五不承诺”覆盖66城100%开发商，累计11,191个项目；截至10月中旬，累计发现47例违规破坏行业生态行为，向开发商履行承诺赔付金额接近200万元。

贝壳“真金白银”的推动，有助于让中介回归服务、开发商重建业务链、买房客户价值最大化，从而实现行业良性循环。

此外，贝壳的韧性也和其覆盖全国、多元的业务密不可分，可以最大程度上抵消单一地域、单一业态带来的下降风险，这在财报中也有所体现。

比如在家装业务层面，报告期内，贝壳自营业务被窝家装和拟并购的圣都家装均稳步推进。被窝家装三季度在北京竣工1127单，环比提升35%；圣都家装在1月至9月实现累计合同收入同比增长超过35%。

不过，贝壳不断打磨自身的服务能力，不仅仅是为了过冬，而是看到了未来更大的市场机会和更多的可能性，是在为抓住下一个增长红利而蓄力。

贝壳们还会迎来春天吗？

未来中国的房地产业会走向何方？

一言以蔽之：短期看，此轮调控的意义在于让我国房地产切换至健康的发展轨道上，目前各项政策有缓和迹象；长期看，随着存量时代的来临，房地产业势必从生产驱动性行业变成消费驱动性行业，也意味着围绕人居住体验的相关服务升级成为主旋律。

（1）房地产政策有缓和迹象

从全国层面来看，面向房企和购房者的贷款政策，均有缓和迹象。

9月底，央行召开2021年第三季度例会，明确提出：

一是原本在明年上半年计划投放的部分贷款，会部分提前到今年下半年投放；

二是一些城市的个人住房贷款约束，在房价回稳后，会恢复正常。

10月15日，央行金融市场司司长邹澜表示：“保持房地产信贷平稳有序投放，维护房地产市场平稳健康发展”；10月21号，银保监会也谈到，要保障刚需，在贷款首付比和利率上支持首套房购房者。

在监管部门频频释放房地产信贷环境改善的信号后，最近一个月，房地产信贷数据已有改善；房贷利率也在10月首次出现环比下降，90个城市的首套和二套房贷平均利率分别为5.73%和5.99%，环比均下调1个基点（贝壳研究院）。而据央行官方披露，10月个人住房贷款余额较9月多增1013亿元。

在整体经济增长预期放缓的情况下，房地产业作为影响国民经济的关键行业，仍需起到稳定的支撑作用；政策先行后，市场的回暖可以期待。且此次回暖并非回归老路，而是一个全新的，以往未发生过的新路。

（2）加速步入居住服务时代

如果说过去五年是住房大开发的黄金时代，那么未来五年将会是品质服务的美好时代。

前面说到中国房地产将变成消费驱动型行业，这就需要回归到需求层面来思考。除了单纯的人口总量或人口结构，还需要考虑人口的流动、家庭结构的裂变、职业的变迁等诸多因素。而中国的住房需求明显呈现以下趋势：

第一是家庭小型化催生的新需求。2010- 2020年我国总人口增加 5.4%，而这十年间裂变出的家庭户数量增加了23%，远大于人口总量的增速。中国有数以亿计的家庭总基数，在这样的基数下，每一次的家庭裂变将催生不可忽视的新增住房需求。

第二是广大流动人口的住房需求。

一方面，未来十年的我国的人口城市化将释放的增量住房需求仍可观。2020年我国城镇化率达到64%，普遍预计未来10年我国城镇化率仍将继续提升10个百分点，根据联合国人口预测数据，这意味着到2030年对应的城镇人口增量约为1.8亿人。以城镇人均住房面积40平米 /人计算，未来十年新增城镇人口需要的增量住房面积超过70亿平米，这也将会是我国房地产发展的最后一波增量红利。

另一方面，第三是城城人口流动产生的住房需求。据统计，2020年我国城城流动人口已经达到8000 万，2010年只有4600万，十年增加一倍，未来将会超过1亿的城城流动人口。因为这种流动往往只是暂时的，所以他们不会从流出地卖掉手中的房子，反而会继续保留，在流入地却要重新租房或买房。

因此，随着我国城市化浪潮的放缓，人口流动的主要方向已经不是从农村到城市的单一方向流动，而是城市与城市之间会形成日益庞大的流动人群，相比当年的蓝领流动人群，他们对住房需求的形成更确定，也更有支付能力。

第三是换房和改善需求比例逐步提升。中高收入家庭对品质住房的需求仍有很大的提升空间。这些家庭不再简单满足于“一宅一生”，对产品质量高、配套设施全、社区服务好的“好宅”需求越来越大。

从趋势上看，

一方面，首改、再改以及旅居需求成为“新刚需”。

另一方面，一、二线重点城市进入“换房”阶段，人们通过二手房市场和存量住房流通，“以小换大”、“以老换新”、“以远换近”，一定程度上，换房已经成为一种刚性需求，为支撑未来房地产市场空间的重要一极。

总而言之，虽然此轮行业调整的过程是痛苦的，但却孕育了住房服务新蓝海。

此外，房地产此轮调整是优胜劣汰的过程，加速中小企业加速出清，为头部企业释放出更多的市场空间。

这意味着，贝壳们的春天或许在路上。

虽然短期大环境向好不会在贝壳财报上有立竿见影的体现；但长期来看，居住服务的增量市场和大洗牌释放出的市场空间，将推动贝壳基本面向稳，进一步提高其估值空间。

中国房地产业从市场化到货币化，再到未来的向美而生，每一次震动都有大批企业被淘汰；只有看清行业发展规律，适时调整，既能度过眼前险滩，又能放眼未来的公司才能走到下个阶段。贝壳正在如此践行，或许它能拿到下个时代的门票。

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